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7月27日，长鑫科技在科创板挂牌。这只新股8.66元的发行价，对应5792亿市值、579.19亿募资，本就是科创板开板以来最大的一笔IPO。集合竞价直接开出49.50元，较发行价上涨471.6%，总市值一步跨到3.31万亿元，超过贵州茅台、宁德时代，也超过工商银行，开盘就成了A股市值最高的公司。开盘后股价冲高回落，最低打到38.11元，截至上午11时左右报52.22元，超过开盘价，总市值约3.48万亿元，成交额已突破1000亿元，超过了中国石油上市首日的成交纪录，换手率超过五成。
这只新股的受关注程度，远超普通IPO。全球DRAM市场九成以上的份额，二十年来攥在三星、SK海力士、美光三家手里，长鑫是唯一挤进去的中国大陆公司，做到了全球第四，它的上市因此被看作国产存储突围的一个节点。它又恰好赶上AI需求引爆内存涨价，2026年上半年，DRAM合约价累计涨幅超过200%，是行业几十年不遇的行情。
挂牌前，市场情绪就走向了两个极端。一边是申购火热，打新的人说它是“国之重器”，网上申购户数达到942万户，刷新科创板纪录，千分之四点七的中签率是今年新股里最高的。另一边则是盘面冷清，挂牌前一周，大盘连续三日缩量，7月24日成交跌破2万亿，超过4900只个股下跌，还有658.62万股中签的新股被放弃缴款。按开盘价算，弃购者每人错过一签约2万元的浮盈。不过，弃购的比例只有0.17%，网下的机构几乎无人放弃。散户在观望，专业资金的态度要明确得多。
抛开市场情绪，真正决定长鑫科技市值的还是业绩。2023年，长鑫亏损163.40亿。2025年，它第一次实现年度盈利，赚了18.75亿。2026年上半年，公司预告归母净利润500亿到570亿，平均每天赚约3亿。从一年亏163亿到半年赚500多亿，中间只隔了两年多。
拿哪一年的利润算账，结论差异很大。发行价8.66元，拿2025年18.75亿的归母净利润去除，市盈率是308.92倍。拿今年上半年预告的利润年化去除，市盈率不到6倍。国产替代让它拿下了更多份额，涨价行情放大了利润，以哪个为准，取决于怎么理解长鑫这家公司。而按开盘市值3.31万亿算，这两个数已经变成了约1765倍和约33倍。
01.长鑫为何突然暴赚？
长鑫做的是一门什么生意，就从你身边的手机说起。手机里有运行内存，电脑里插着内存条，它们最核心的那颗颗粒，就是长鑫科技的产品，DRAM。
DRAM负责在处理器工作时临时存放数据，断电即清空，却是几乎所有电子设备绕不开的基础元件。功能不复杂，制造的门槛却极高。
门槛高还只是第一道坎。一位存储行业从业者的说法是，DRAM是半导体里最熬人的生意。同一代产品高度标准化，各家的颗粒性能差不太多，拼到最后就是拼成本，谁的工艺更先进、规模更大，谁的成本压得更低。而它的价格又跟着供需大起大落，招股书援引Omdia的数据，2015年到2025年这十年，DRAM每GB的价格最高到7.89美元，最低只有1.78美元，高点和低点能差出近80%。这门生意还极重资产，一座12英寸厂投下去就是上百亿，工艺又得一代一代往前追。只有熬过下行周期，才能在景气周期中分得一杯羹。
图源 / 长鑫科技招股书注册稿
能在这张牌桌上坐稳的中国大陆公司，眼下只有长鑫一家。它采用设计制造一体的IDM模式，在合肥和北京有三座12英寸厂，产能排在中国第一、全球第四。
按招股书援引Omdia的口径，2025年第四季度，它的销售额份额是7.67%。这个份额意味着长鑫从三巨头手里切下了一块蛋糕，不过，前三名的市场份额均在23%到35%之间，长鑫与最接近的美光仍有约16个百分点的差距，与前两名相比，差距则超过25个百分点。
长鑫为挤进这个格局，用了九年时间。2016年公司成立，在最艰难的2023年，内存价格跌入谷底，DDR产品单价同比下滑46.61%，仅存货跌价就计提了约115亿，当年营收仅90.87亿，归母净亏损高达163.40亿。此后业绩逐年爬坡，2024年营收增至241.78亿，亏损收窄至71.45亿。到2025年，营收达到617.99亿，归母净利润18.75亿，公司第一次实现年度盈利。
进入2026年，业绩彻底翻盘。一季度营收508亿，同比增长719%，归母净利润247.62亿，一个季度的利润，就超过过去九年累计亏损的一半。公司预告上半年归母净利润在500亿到570亿之间，有望一举抹平成立以来累计的366.5亿未弥补亏损。盈利的背后是投入，仅2023年到2025年这三年，长鑫的研发投入就有206亿。
图源 / 长鑫科技招股书注册稿
业绩为什么能翻盘，先看毛利率。2023年到2025年，长鑫的主营业务毛利率从负2.19%，走到5%，再到41.02%。TrendForce的统计显示，2025年四季度DRAM合约价同比上涨约75%，2026年一季度又涨了93%到98%。毛利率跟着价格走，说明这波利润里，涨价是主要原因。当然，能够踩准这波涨价行情固然有运气成分，但行情来的时候能不能接住，靠的是前期的投入。
连续多年的亏损和投入，靠的是股东持续输血。长鑫没有实际控制人，合肥国资通过几家主体合计持股约46%，从公司成立起陪跑至今。国家大基金二期持股8.73%，阿里系合计接近5%，A股的兆易创新持股1.80%，董事长朱一明同时兼任两家公司的董事长。
这样一家公司，九年熬下来，总算赶上一轮大行情。但越是这种时候，越要冷静审视：现在的利润，究竟是昙花一现，还是长鑫未来常态的起点？按哪一年的利润给长鑫定价，市场分成了两派。
02.308倍还是6倍？
308倍还是6倍，取决于用哪一年的利润来算。308.92倍是拿2025年的归母净利润算的，那一年长鑫刚扭亏，只赚了18.75亿，基数小，除出来的市盈率自然高。6倍是拿2026年全年的预期利润算的，按上半年500亿到570亿的预告推算，全年在千亿量级。分母从十几亿换成上千亿，市盈率就降下来了。哪一年的利润更接近长鑫以后的常态，要看它的利润是怎么来的。拆开看，无非销量和价格。
销量的爆发有目共睹。Omdia数据显示，2025年二季度，长鑫的全球份额还是3.97%，到四季度就变成7.67%，半年接近翻倍。第三方机构Counterpoint的口径里，2026年一季度这个数字已经到了8%左右。
上述从业者分析，这7.67%里要分两部分看。一部分是抓住了巨头转产的空当。三星、SK海力士、美光都在把先进产能往HBM上转，这种高带宽内存是AI服务器的核心部件，利润比通用DRAM高得多，通用市场就留出了供给缺口。长鑫这轮份额提高，相当一部分是承接了巨头外溢的订单。这部分份额的周期性较强，将来巨头扩产、或者回防通用市场，长鑫这部分地盘会先被挤压。
另一部分则是产品实打实拼下的基本盘。长鑫在2024年底停掉了DDR4，DDR5快速放量，2025年DDR系列收入同比增长515%。面向手机的LPDDR5X最高速率做到10667Mbps，跟上了行业主流水平。
买长鑫产品的，大致是三类买家。占大头的是手机厂商，小米、OPPO、vivo、传音、荣耀，买的是手机和平板里的运行内存，2025年，移动设备贡献了长鑫六成的收入。第二类是电脑厂商，例如联想这样的PC厂，用的是台式机和笔记本的内存条，占比3.87%。第三类是云厂商，阿里云、字节跳动、腾讯，采购的是服务器用的DDR5，这是长鑫现在技术门槛最高、单价也最贵的一块，2025年占比26.5%，两年前还只有4.6%。
图源 / 长鑫科技招股书注册稿
要说明一点，长鑫的货主要走经销商，上面这些是招股书披露的终端客户。前五大客户合起来占主营收入近七成，集中度不算低。
产品过硬，客户稳定，这部分的份额，比补位的那部分黏性更强。
中国本土的DRAM需求占全球相当大的比例，自给率又长期在个位数徘徊。只要产能爬坡不停、客户名单不缩水，这部分份额继续往上走的把握比较大，是长鑫估值里确定性最高的部分。至于这两部分份额的具体比例，招股书并未披露，这将是后续财报最值得关注的指标。
至于价格端的暴涨，则更多是行业周期因素。有机构测算，仅2026年上半年，DRAM合约价的累计涨幅就超过200%。2024年和2025年，长鑫的主要DRAM产品单价分别上涨55.08%和33.69%。这一轮利润涨得快，价格上涨是主要原因。存储这个行业，涨价、扩产、过剩、跌价的循环几十年没变过，公司自己也在招股书的风险提示里提到，上半年这种幅度的增长，存在不可持续的可能。
这也意味着，长鑫自己拼下来的份额，往后年年有收入进账，按成长股给估值不算过分。巨头让出来的份额和涨价抬起来的利润，得看行情，周期一旦回落，最先缩的就是这部分。
利润和份额之外，市场最关心的变量是HBM。这是目前存储行业利润最高、增速最快的细分市场，也是长鑫和国际巨头差距最明显的地方。三星和SK海力士已经在规模出货HBM3E，开始向HBM4走，长鑫的HBM还处在研发和送样阶段，招股书只在募投项目里给前瞻研发列了90亿，外界普遍解读为指向HBM等下一代技术。
制程上也有距离，市场机构的分析普遍认为，长鑫主力工艺在17纳米级别，国际大厂已经推进到10纳米级别，而且长鑫是四大厂商里唯一拿不到EUV光刻机的一家。不过，这些主要是外部分析的推测，招股书本身的表述更为谨慎，仅指出工艺与头部厂商存在差距，部分供应链资源受限。差距要承认，追赶也不慢，份额半年接近翻倍就是证明。但制程和HBM这种硬骨头，靠一轮行情啃不动，得一代一代往上追。
HBM的进展对长鑫至关重要。如果HBM迟迟不能量产，长鑫会错失一个重要的增长点。一旦通用DRAM价格回落或巨头扩产，长鑫的市场份额和价格都会承压。而巨头用HBM赚到的丰厚利润，还会反哺它们在通用市场的研发和扩产，长鑫的成本压力只会更大。不过，长鑫已把90亿前瞻研发列进募投，HBM也进入送样阶段，追赶的希望仍在。
同行的表现可以做参照。美光和三星在周期高点的动态市盈率，历来也就十倍上下。长鑫按2026年利润算的6倍，按这个标准衡量谈不上泡沫，它还多一层国产替代的稀缺性。不过要说明，这是按发行价算的账。按开盘价市值3.31万亿算，动态市盈率已经到了33倍上下，比美光、三星周期高点的估值贵出两倍多。而无论是6倍还是33倍，都是拿周期高点的利润算出来的。周期股在景气高点，市盈率天然偏低。利润一旦随价格回落，市盈率就会抬上去。所以给长鑫估值，真正要算的，是正常年份的利润值几倍。
图源 / 长鑫科技招股书注册稿
卖方给出的目标区间大致能印证这一点，华西证券的中性预期是2万亿到3万亿市值，国投证券给出从1万亿到4.25万亿的四档情景。乐观的声音也有，一位资深公募基金经理此前对财新表示，长鑫上市后的市值不会低于3万亿，乐观的话能看到4万亿。当然也有更谨慎的算法，有私募人士给出的估值是1.5万亿到3万亿，理由是HBM缺位要打折。机构给出的目标市值相差数倍，分歧恰恰就在于对“常态利润”的预测不同。对照盘面，市场第一天的出价，落在乐观派和谨慎派中间偏上的位置。
利润之外，还得看看现金。2025年，长鑫的经营现金流是365.20亿，2026年一季度达到425.66亿，进账的势头很猛。但存储行业讲究逆周期投资，花钱的地方同样惊人。2023年到2025年，公司购建固定资产等长期资产支付的现金，分别是436.58亿、712.30亿和497.39亿，2025年一年的资本开支，就超过了当年的经营现金流。截至2025年末，已签约还没履行的长期资产采购合同还有171.29亿，三个募投项目的总投资还有345亿。长鑫当下虽然盈利可观，但后续的资本开支压力巨大。这轮利润能有多少真正转化为可支配的现金流，将直接决定其在下一轮行业下行周期中，是能依靠自身积累，还是需要再次向市场寻求融资。
估值的分歧，还需要时间验证。至于这只新股挂牌给整个市场带来了什么，第一天的盘面已经给出了答案。
03.一只股票，牵动整个板块
先说说市场最普遍的担心，抽血。这个词指的是，新股发行的缴款会把场内的资金吸走一部分。长鑫这次募资579.19亿，若超额配售选择权全额行使，还会进一步到666.07亿元，跻身A股历史IPO募资规模第三，仅次于农业银行和中国石油，光网上中签部分，缴款总额就有333亿，市场的担心不是没道理。不过时间上有先后。申购缴款在7月20日就已经完成，到27日开盘，这个过程早已结束。因此，上市当天不会再抽一次。
开盘前后市场的紧张，更实际的压力是持仓结构的重新分配。长鑫这次募资超过中芯国际，是科创板历史上最大的一笔，但公司募投项目需要的钱是295亿。多出来的近300亿超募是一方面，更受市场关注的是5792亿这个体量。
不过，这个体量带来的配置压力，主要会体现在上市之后。首日能交易的股票只占总股本的6.73%，基金想配也配不进去多少，大规模建仓要等流通盘扩大、乃至纳入指数之后。首日盘面的抛压，其实主要源于资金的短线腾挪，一些估值偏高的芯片股可能被减持，想参与首日炒作的资金，也会先卖掉手里的存储概念股。7月24日，全市场成交缩到1.94万亿，是4月8日以来第一次跌破2万亿，超过4900只个股下跌。盘面的表现，更像资金提前离场观望，等这只新股落地。开盘当天的盘面，长鑫高开471%的同时，A股七大指数全面下跌，科创50跌超3%，兆易创新一度跌停，华虹、全志跌超10%。
首日会怎么走，筹码结构里能看出一些端倪。长鑫发行后的总股本是668.81亿股，但首日真正可流通的只有45.03亿股，按发行价折算，可流通市值约390亿。细看这些筹码，网上散户缴款38.45亿股，网下机构缴款21.73亿股，其中七成锁定半年，当天能交易的只有三成，约6.5亿股，战略配售的16.67亿股全程锁定。这么算下来，首日能流通的筹码里，大约85%在散户手里，散落在770万个中签号码、上百万个账户中，一签的市值只有4330元。
筹码这么散，形不成集中的抛压。前五日不设涨跌幅限制，相对少量的资金就能把价格撬起来。这样的结构，首日容易暴涨，冲高后再回落，在新股上也发生过很多次。这个规律在长鑫自己身上当天就重演了。49.50元开盘后不到半小时，股价最低回落到38.11元，较开盘价跌去23%，随后又震荡拉回，上午11点前已经回到开盘价，换手率超过五成。一组弃购数据可以清晰地反映出各方态度。网上散户弃购658.62万股，比例0.17%，在近期市场调整的背景下，部分散户对收益的预期转弱，一签4000多元的缴款，也有人索性放弃。网下机构弃购只有3.16万股，不足千分之一。相比之下，专业机构的态度则坚决得多。
上市前几天，“长鑫会不会成为第二个中石油”的讨论在市场上发酵。A股上一次经历这样的场面，是六年前。2020年7月16日，中芯国际登陆科创板，首日收涨201.97%，全天成交479.7亿，约占当日科创板成交额的一半。同一天，科创50指数暴跌8.82%。之后的两年，中芯的股价从高点最多回撤了62%。科创板开市以来最出名的六只芯片股，中芯国际、寒武纪、海光信息、华虹公司、中微公司、澜起科技，如今市值都在千亿以上，而它们上市首日的收盘价，全部低于开盘价。
当然，长鑫与当年的中芯国际所处的市场环境与基本面截然不同。中芯上市时市场正热，长鑫上市前板块已经跌过一轮。中芯当年的全年净利润只有43亿，定价主要靠预期，长鑫上半年利润500亿到570亿，毛利率41%。论筹码，长鑫首日可流通的盘子，比当年中芯实际可交易的还小。类似的地方也有，两者都是行业标杆级的巨无霸，都踩着一轮产业情绪的高点。底子不一样，长鑫不见得照着中芯的老路再走一遍。可开盘头几天这场情绪拉锯，恐怕还是免不了。
首日表现之外，这笔IPO更长远的影响，落在产业链上。295亿募资投向三个项目，存储器晶圆产线技术升级改造75亿，DRAM技术升级130亿，前瞻技术研发90亿。这些钱接下来几年会陆续变成设备、材料和零部件的真实订单。
图源 / 长鑫科技招股书注册稿
上游的公司已经提前下注，中微公司、拓荆科技、澜起科技、沪硅产业等七家设备材料龙头，这次都以战略配售的方式入股，等于和长鑫绑成了利益共同体。对这些公司来说，长鑫扩产会直接体现在订单上。长鑫上市后，谁是真正的核心供应商，谁在蹭概念，业绩与股价自会见分晓。
中国大陆的存储产业，等这样一家公司上市，等了九年。长鑫能不能借着这轮周期，把中国从存储的消费者推向竞争者，首日4.7倍的涨幅，是市场先投出的“情绪票”。定价能不能守住，要看热度过去之后，长鑫把份额做到多大、HBM追到什么程度。这是它上市之后，每个季度都要回答的问题。
*题图由AI生成。